建立小額證券發(fā)行的豁免制度符合立法上普遍和例外的立法邏輯,同時(shí)也是順應(yīng)互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展所趨

　　眾籌模式在慈善、藝術(shù)創(chuàng)作、互助、創(chuàng)業(yè)募資等多個(gè)領(lǐng)域具有實(shí)際運(yùn)用價(jià)值,該模式引入國(guó)內(nèi)后,近年來(lái)發(fā)展較快。但因眾籌模式具有向社會(huì)公開(kāi)募資的性質(zhì),因而與國(guó)內(nèi)現(xiàn)有金融監(jiān)管規(guī)定存在一定的沖突,特別是股權(quán)眾籌領(lǐng)域受制于證券法關(guān)于公開(kāi)發(fā)行的管制,其合法性存在一定的疑問(wèn)。股權(quán)眾籌對(duì)于促進(jìn)創(chuàng)業(yè)和中小企業(yè)融資有著積極意義,其募資方式正逐步得到社會(huì)的認(rèn)同。有關(guān)股權(quán)眾籌監(jiān)管問(wèn)題,近日,國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)主持召開(kāi)國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議首次提出“開(kāi)展股權(quán)眾籌融資試點(diǎn)”。

　　股權(quán)眾籌是創(chuàng)業(yè)者進(jìn)行創(chuàng)業(yè)募集資金的一種良好方式。融資人主要是通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)在線上公開(kāi)發(fā)布融資項(xiàng)目資料,通過(guò)發(fā)售股權(quán)從而獲取資金,投資人根據(jù)獲取的項(xiàng)目資料作出是否投資的判斷,具有向社會(huì)公開(kāi)募資和融資金額較小的特點(diǎn)。由于融資方的股權(quán)發(fā)售是面向社會(huì)不特定對(duì)象進(jìn)行銷(xiāo)售,尤其是募股資料放置于互聯(lián)網(wǎng)上,即構(gòu)成了當(dāng)前證券法所規(guī)定的公開(kāi)發(fā)行行為,需要獲得證監(jiān)會(huì)的核準(zhǔn),而不論其股東人數(shù)是否超過(guò)200人以上,因此股權(quán)眾籌的發(fā)展受到法律的制約。

　　我國(guó)證券法第十條對(duì)公開(kāi)發(fā)行證券的定義過(guò)于寬泛,立法時(shí)未考慮例外情形。第十條規(guī)定,“有下列情形之一的,為公開(kāi)發(fā)行:(一)向不特定對(duì)象發(fā)行證券;(二)向累計(jì)超過(guò)200人的特定對(duì)象發(fā)行證券”。公開(kāi)發(fā)行需要由國(guó)務(wù)院授權(quán)的監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)予以核準(zhǔn),而該核準(zhǔn)的門(mén)檻很高,相當(dāng)于申請(qǐng)首次公開(kāi)發(fā)行,即通常所說(shuō)的公司上市。現(xiàn)行證券法在公開(kāi)發(fā)行立法規(guī)制上采取了一刀切的模式,未考慮例外情形,如小額發(fā)行、慈善發(fā)行等國(guó)外通常予以一定程度豁免。

　　從現(xiàn)有的股權(quán)眾籌項(xiàng)目看,融資方多是初創(chuàng)企業(yè),具有融資金額小,融資項(xiàng)目數(shù)量多的特點(diǎn)。證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)如果對(duì)這些股權(quán)眾籌項(xiàng)目進(jìn)行審核,首先是執(zhí)法成本太高,耗費(fèi)大量人力物力;其次,小額股權(quán)眾籌企業(yè)多是初創(chuàng)企業(yè),不具備申請(qǐng)公開(kāi)發(fā)行的發(fā)行條件和相應(yīng)的財(cái)務(wù)實(shí)力;最后,股權(quán)眾籌項(xiàng)目的投資人單筆投資金額也較小,即使項(xiàng)目失敗也不會(huì)產(chǎn)生較大的社會(huì)危害。因此,豁免小額眾籌發(fā)行既有利于降低監(jiān)管機(jī)構(gòu)的執(zhí)法成本,又有利于繁榮股權(quán)融資市場(chǎng),使之成為多層次資本市場(chǎng)之重要組成部分,促進(jìn)創(chuàng)業(yè),保護(hù)和促進(jìn)中小企業(yè)的發(fā)展。

　　在證券法修訂中建立小額證券發(fā)行豁免制度符合我國(guó)當(dāng)前的資本市場(chǎng)現(xiàn)狀,也是發(fā)展互聯(lián)網(wǎng)金融的重要措施,具有較強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。至于小額融資豁免的具體金額可以根據(jù)當(dāng)前眾籌項(xiàng)目的融資情況,由立法機(jī)關(guān)調(diào)查研究后再予以確定。

　　小額證券發(fā)行豁免只是豁免了發(fā)行審核程序或者說(shuō)注冊(cè)程序,并不意味著不予以監(jiān)管。監(jiān)管機(jī)關(guān)還應(yīng)該對(duì)眾籌項(xiàng)目的信息披露方式予以管理,通過(guò)對(duì)眾籌平臺(tái)的監(jiān)管,要求眾籌平臺(tái)建立相應(yīng)的眾籌項(xiàng)目信息披露規(guī)范指引,使眾籌項(xiàng)目達(dá)到必要的信息披露底限,使投資者具有獲得作出投資決策判斷的基礎(chǔ)信息。

　　小額證券發(fā)行豁免并不豁免其法律責(zé)任。股權(quán)眾籌項(xiàng)目融資人若構(gòu)成發(fā)行欺詐的,融資人同樣需要承擔(dān)發(fā)行欺詐的法律責(zé)任。股權(quán)眾籌融資人在信息披露上若有虛假陳述,構(gòu)成欺詐的,則需要承擔(dān)相應(yīng)的法律責(zé)任,但對(duì)于項(xiàng)目本身的投資風(fēng)險(xiǎn)造成項(xiàng)目失敗的,則不應(yīng)屬于發(fā)行欺詐范圍。建立相應(yīng)的法律責(zé)任追究,有利于敦促融資人謹(jǐn)慎發(fā)起眾籌,并謹(jǐn)慎地進(jìn)行信息披露,從而有利于促進(jìn)股權(quán)眾籌市場(chǎng)的健康發(fā)展。

　　綜上,建立小額證券發(fā)行的豁免制度符合立法上普遍和例外的立法邏輯,同時(shí)也是順應(yīng)互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展所趨。通過(guò)監(jiān)管機(jī)構(gòu)加強(qiáng)對(duì)眾籌平臺(tái)的監(jiān)管,融資項(xiàng)目的信息披露指引和發(fā)行欺詐的責(zé)任追究等措施來(lái)規(guī)范眾籌行為,從而使眾籌得以健康發(fā)展,促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展。

　　(作者單位:中國(guó)人民大學(xué)法學(xué)院)